Финансирование перехода Узбекистана к «зеленой» экономике

4. Структура и система регулирования финансового сектора Узбекистана

Отрывок

В настоящей главе описывается институциональная структура и рыночная инфраструктура финансового сектора Узбекистана, а также институциональные, законодательные и нормативные барьеры, препятствующие развитию рынка капитала страны. Внутренняя финансовая система Узбекистана недостаточно развита, в ней преобладают государственные банки, и она недостаточно используется гражданами страны и потенциальными инвесторами. Непрозрачная совокупность фрагментированных законодательных и нормативных актов, а также отсутствие централизованной платформы для торговли ценными бумагами сокращают доступность рынка для потенциальных участников, а продукты, разрешенные действующим законодательством, не соответствуют возникающим потребностям. Хотя последние реформы решили некоторые проблемы, которые задерживали развитие рынка капитала Узбекистана, у правительства имеется ряд возможностей для повышения предложения ценных бумаг и спроса на них на внутреннем рынке и для содействия тем самым развитию более устойчивого и более динамичного рынка капитала.

Вставка 4.1. Основные выводы и рекомендации

• В финансовом секторе Узбекистана по-прежнему преобладают крупные государственные банки, несмотря на возникновение более широкого круга банков и небанковских кредитных организаций, с тех пор как в 2017 году началась либерализация экономики Узбекистана. Высокие уровни занятости в неформальном секторе и экономика, основанная главным образом на наличных расчетах, являются барьерами для развития финансового рынка.

• Правительство начало реализовывать широкомасштабную программу приватизации и ставит задачу до 2026 года увеличить долю частного сектора в банковском секторе до 60 процентов. Первоначально попытки приватизации банков задерживались в связи с внешними факторами, но правительству следует продолжить достижение своей цели приватизации.

• Последние институциональные, правовые и регулятивные реформы, такие как Программа развития рынка капитала в 2021–2023 годах, обеспечили либерализацию финансового сектора Узбекистана, но он по-прежнему страдает от неэффективного содействия рыночному механизму, а также от ограниченного предложения ценных бумаг и спроса на них.

• Узбекистану следует упростить непрозрачную и фрагментированную нормативно-правовую основу, регулирующую финансовую систему, и принять единый закон о рынках капитала.

• Узбекистану следует принять скоординированную долгосрочную стратегию финансирования в области развития, продолжать профессиональное развитие пула квалифицированных национальных экспертов по рынку капитала, гармонизировать существующие в стране две платформы для торговли ценными бумагами, а также устранить барьеры в сфере законодательства и регулирования для внедрения большего числа финансовых инструментов, в частности, исламских финансовых инструментов, и для потенциальных эмитентов «зеленых» облигаций, в том числе субнациональных органов государственного управления.

4.1. Финансовый сектор Узбекистана. Структура и субъекты

В последние годы количество субъектов, ведущих деятельность в финансовом секторе Узбекистана, заметно возросло, но основная часть активов по-прежнему приходится на государство, и оно обеспечивает большую часть долгосрочного финансирования, что особенно важно для инвестиций в инфраструктуру, необходимых для «зеленого» перехода Узбекистана. С тех пор как в 2017 году началась либерализация рынка, число финансовых организаций, функционирующих в Узбекистане, постепенно растет (см. таблицу 4.1). Особенно быстро возникают небанковские кредитные организации, в основном организации по микрокредитованию, а возникновение новых частных банков и страховых компаний представляет собой более постепенный процесс. В настоящее время в Узбекистане насчитывается 33 коммерческих банка, в том числе четыре полностью государственных банка, восемь частично государственных банков, десять акционерных коммерческих банков, шесть банков с иностранным капиталом и пять частных банков. По сравнению с другими странами Центральной Азии в Узбекистане существует больше действующих банков, чем во всех других странах этого региона. В Кыргызстане функционирует 23 банка, в Таджикистане — 14, в Туркменистане — 11. В Казахстане, несмотря на то что его экономика крупнее экономики Узбекистана, насчитывается всего 22 действующих банка, хотя уровень участия государства в банковской системе Казахстана значительно ниже. Только один банк Казахстана является полностью государственным, а 14 банков представляют собой банки с иностранным капиталом. При том что в Узбекистане находится большинство банков Центральной Азии, учитывая, что его численность населения составляет более 35 млн человек, в стране насчитывается относительно мало банков.

Таблица 4.1. С 2017 года число финансовых организаций в Узбекистане возросло

Тип финансовой организации	2017	2018	2019	2020	2021	2022*
Общее число коммерческих банков	28	29	30	32	33	33
- в том числе государственные банки	11	13	13	13	12	12
- в том числе прочие банки	17	16	17	19	21	21
Общее число небанковских кредитных организаций	76	92	117	128	144	154
- в том числе организации по микрокредитованию	30	37	56	63	70	75
- в том числе ломбарды	46	55	61	64	73	78
- в том числе организации по рефинансированию ипотеки	0	0	0	1	1	1
Активно работающие лизинговые компании	55	32	29	30	24	25
Страховые компании	27	30	36	40	42	42
- в том числе компании общего страхования	27	24	28	32	34	34
- в том числе компании по страхованию жизни	0	6	8	8	8	8
Фондовые биржи	3	3	3	3	3	3
Пенсионные фонды	1	1	1	1	1	1
Всего	190	187	216	233	247	258

Примечание. Данные 2022 года отражают ситуацию в августе 2022 года.

Источник: Central Bank of Uzbekistan (2022[1]), Statistical Bulletin: January-September 2022, https://cbu.uz/upload/medialibrary/fee/1yi6xtrrzd5nj9gi78h3wbzglno4hrw7/Statistical-bulletin-January_September-2022.pdf.

Однако, хотя правительство объявило о планах увеличения доли частного сектора в экономике и начало приватизацию государственных банков, сохраняется несколько препятствий. Экономика Узбекистана характеризуется высокими уровнями неформального сектора. В 2022 году в неформальном секторе было занято до 34,5 процента занятого населения (Ministry of Employment and Poverty Reduction, 2023[2]), и по состоянию на 2021 год только 70 процентов взрослого населения имели банковские или мобильные банковские счета (Central Bank of Uzbekistan, 2022[1]), что привело к формированию экономики, основанной преимущественно на наличных расчетах. Эта крупная доля неформального сектора является серьезным барьером для развития финансового рынка, в частности рынков капитала, которые в силу своего характера требуют высокой степени регулирования. Доля неформального фондового рынка в совокупном рынке капитала страны весьма велика (в 2022 году 76,1 процента). Кроме того, высокий уровень инфляции привел к высокой степени долларизации экономики, создав стимулы к тому, чтобы экономические агенты, в качестве защиты от инфляции и девальвации национальной валюты, хранили свои средства в форме иностранной валюты (в основном долларов США), а не в форме финансовых инструментов, основанных на национальной валюте. Высокая инфляция также делает рынки капитала слишком дорогостоящими для эмитентов, тогда как государственные банки предоставляют кредиты по субсидированным процентным ставкам. Государственные предприятия (ГП) по-прежнему выступают основными субъектами во многих секторах экономики Узбекистана.

4.1.1. Банковский сектор

К концу сентября 2022 года банковский сектор Узбекистана составлял 69,7 процента ВВП страны1. В банковском секторе страны по-прежнему преобладают крупные государственные банки и банки, находящиеся под контролем государства. Более того, всего пять государственных банков управляют 61 процентом всех активов банковского сектора. Только на Национальный банк Узбекистана приходится почти четверть (23,6 процента) активов, при этом каждый из остальных четырех банков управляет приблизительно одной десятой совокупных активов («Узпромстройбанк» — 11,2 процента; «Асакабанк» — 9,2 процента; Агробанк — 8,5 процента; «Ипотека-банк» — 8,5 процента). В последние годы доля активов, кредитов и совокупного капитала государственных банков немного уменьшилась. По состоянию на октябрь 2022 года на государственные банки приходилось 79 процентов совокупных активов (по сравнению с 84 процентами в 2019 году), 78 процентов капитала (в 2019 году 87 процентов) и 84 процента всех кредитов (в 2019 году 88 процентов) (Central Bank of Uzbekistan, 2022[1]).

Министерство экономики и финансов и Фонд реконструкции и развития Республики Узбекистан контролируют и субсидируют государственные банки Узбекистана, которые, в свою очередь, содействуют решению первоочередных экономических задач государства, в основном за счет кредитов, гарантированных государством, и инвестиций в акционерный капитал, предлагаемых конкретным секторам, в частности, ГП. Это отнюдь не способствует стремлению банков Узбекистана оказывать коммерческие услуги частному сектору (UNDP, 2021[3]). Государственные банки в основном не связаны с рынками капитала, и доминирующая роль этих банков в секторе во многом объясняет низкие уровни финансового посредничества, что ограничивает доступ к финансированию в Узбекистане.

Вследствие высокой инфляции, возникшей после упразднения Узбекистаном в 2017 году привязки валютного курса, финансовая система стала в значительной степени опираться на иностранные валюты, особенно на доллар США. В декабре 2017 года долларизация кредитов достигала 62,3 процента, но с тех пор постепенно снизилась (к июлю 2022 года 47,9 процента). Большая часть кредитования в иностранной валюте финансируется за счет кредитных линий от иностранных банков и международных финансовых организаций, что ведет к возникновению высоких уровней внешних займов (по состоянию на апрель 2022 года составлявших, по оценкам, 20 процентов совокупных обязательств и 35 процентов валютных обязательств банков). Погашение внешних займов в случае большинства банков находится на контролируемом уровне, поскольку сроки погашения привязаны к структуре сроков погашения субкредитов (Central Bank of Uzbekistan, 2022[1]).

В Узбекистане, как и во многих странах мира, во время пандемии отношение необслуживаемых кредитов к совокупным валовым кредитам в банковском секторе возросло с чуть более 1 процента в период до пандемии до 5,8 процента в октябре 2021 года, но с тех пор это отношение снизилось (к августу 2022 года до 4,9 процента). Даже в таких условиях банки продолжают быстро расти. За первые девять месяцев 2022 года номинальное кредитование выросло на 11 процентов, и внимание банков все чаще сосредоточено на расширении долгосрочного финансирования. Большинство новых корпоративных кредитов предоставлялось с льготными периодами в целях осуществления инвестиций и еще не погашается, что означает, что качество активов большинства банков является в основном непроверенным (Central Bank of Uzbekistan, 2022[1]).

Доминирующая роль государственных банков ограничивает финансовое посредничество и развитие финансового сектора в более широком плане. Для содействия формированию более диверсифицированного, динамичного банковского сектора Узбекистан начал осуществлять крупномасштабный процесс приватизации и широкие реформы банковского сектора страны. После упразднения в 2017 году мер валютного контроля правительство внесло поправки в законодательство о банковской системе с целью пересмотреть роль Центрального банка с акцентом на обеспечении ценовой стабильности и надзоре, а также дать возможность иностранным инвесторам владеть долями в размере до 5 процентов в отечественных банках. Кроме того, были приняты нормы о борьбе с отмыванием денег, валютных операциях, расчетах и повышении доступности банковских услуг (Miroshnikova, 2022[4]).

В 2020 году Узбекистан утвердил Стратегию реформирования банковской системы на 2020–2025 годы, сосредоточенную на уменьшении роли государства в банковской системе и увеличении к 2025 году доли активов, принадлежащих частным банкам, с 21 процента до 60 процентов. Правительство ставит задачу привлечь стратегических инвесторов в некоторые государственные банки и произвести разгосударствление других государственных банков. Также совершенствуется управление государственными банками с назначением независимых профессиональных членов наблюдательных советов. Согласно Стратегии, Национальный банк Узбекистана, Агробанк и «Микрокредитбанк» останутся государственными банками для обеспечения наличия банковских услуг на региональном уровне в процессе преобразований и внедрения механизмов поддержки инвестиционных проектов (Government of Uzbekistan, 2020[5]).

В Стратегии определено девять государственных банков для полной или частичной приватизации. Государство ставило задачу произвести отчуждение всей своей доли в двух небольших государственных банках («Пойтахт Банк» и «УзАгроЭкспортБанк») посредством открытого конкурса. В ближайшие годы также планируется приватизировать семь более крупных государственных банков: «Ипотека-банк», «Узпромстройбанк» (SQB), «Асакабанк», «Алокабанк», «Азия альянс банк», «Кишлок курилиш банк» (BRB) и «Туронбанк» (Government of Uzbekistan, 2020[5]).

В сентябре 2021 года российский банк «Экспобанк» подписал меморандум с целью приобретения банка «Пойтахт Банк». Приобретение банка «УзАгроЭкспортБанк» еще одним российским банком, «Совкомбанк», за 4 млн долларов США в феврале 2022 года было аннулировано в связи с международными санкциями, наложенными вследствие вторжения России в Украину (UzDaily, 2022[6]).

В марте 2022 года указом президента были установлены смелые сроки проведения первых выпусков акций (ПВА) некоторых из этих банков и продажи долей государства в них. ПВА банка «Кишлок курилиш банк» планировалось провести до октября 2022 года, но ПВА был отложен в связи с неопределенными условиями на рынке. Согласно графику, государственные пакеты акций других государственных банков, в частности, SQB и «Асакабанк» (двух крупнейших государственных банков, которые планируется приватизировать), должны быть проданы в течение 2023 года (Government of Uzbekistan, 2022[7]).

Уже началась подготовка к приватизации банка SQB. Международная финансовая корпорация (МФК) сотрудничает с банком SQB с 2018 года. В 2022 году МФК и Европейский банк реконструкции и развития (ЕБРР) предоставили банку SQB предприватизационные конвертируемые кредиты, которые можно конвертировать в долю участия в капитале (Aris, 2021[8]; AkiPress, 2022[9]; EBRD, 2022[10]). SQB стремится позиционировать себя как «зеленый банк» Узбекистана, сосредоточенный на инвестициях в устойчивую инфраструктуру и решения в области климата. В этой связи SQB получает поддержку Agence française de développement (Агентства Франции по развитию (АФД)), начавшего финансировать создание «зеленого» портфеля банка SQB кредитом в размере 30 млн евро (AFD, 2022[11]).

Прочие усилия по приватизации прекращались и возобновлялись. В сентябре 2021 года венгерский банк OTP Bank предложил приобрести 75-процентную долю государства в «Ипотека-банке», но позднее отложил эту сделку в связи с вторжением России в Украину. В ноябре 2022 года OTP Bank объявил о возобновлении процесса приобретения доли (Lillis, 2022[12]).

4.1.2. Прочие субъекты: небанковские кредитные организации, арендодатели, страховые компании и пенсионные фонды

C 2017 года количество небанковских кредитных организаций удвоилось. Этот сегмент рынка состоит из организаций микрофинансирования, ломбардов и «Компании по рефинансированию ипотеки Узбекистана», созданной в 2019 году Министерством финансов (в настоящее время Министерство экономики и финансов) для предоставления долгосрочного финансирования ипотечным кредиторам, а также для улучшения наличия и доступности ипотечных кредитов для домашних хозяйств с низкими и средними доходами.

Хотя эти организации, особенно организации по микрокредитованию, играют важную роль в обеспечении доступа к кредитам физическим лицам, а также малым и средним предприятиям (МСП), они не занимаются долгосрочным финансированием инфраструктурных проектов, лежащим в основе преобразований в энергетике, транспортном секторе и промышленности Узбекистана. В ближайшем будущем «Компания по рефинансированию ипотеки Узбекистана» планирует выпустить ценные бумаги, обеспеченные ипотекой, на внутреннем рынке капитала, что может способствовать развитию зарождающегося рынка (UNDP, 2021[3]).

Лизинговый и страховой рынки недостаточно развиты, и субъекты этих рынков часто являются дочерними компаниями банков или иным образом связаны с банками. Во многих странах страховые компании выступают важными институциональными инвесторами и покупателями ценных бумаг и прочих инвестиционных активов. Однако в Узбекистане страховой сектор находится в процессе становления и предоставляет полисы с относительно краткосрочной защитой, а не долгосрочные инвестиционные полисы. Таким образом, в связи с нехваткой долгосрочного капитала, который можно инвестировать, страховые компании предпочитают банковские депозиты, недвижимость и пакеты акций банков и избегают долгосрочных инвестиций в другие финансовые инструменты. Аналогичным образом, национальный пенсионный фонд Узбекистана не занимается долгосрочными инвестициями, выделяя большую часть своего капитала на государственные ценные бумаги, срочные депозиты и кредиты (UNDP, 2021[3]).

4.1.3. Фондовые биржи и торговые платформы

В Узбекистане ценные бумаги обращаются на двух отдельных биржах. Фрагментированный характер рынка ведет к возникновению более высоких транзакционных издержек, поскольку инвесторы сталкиваются с существованием двух торговых платформ с разными регуляторами и интерфейсами платформ для торговли разными активами (ADB, 2021[13]). Государственные облигации и иностранные валюты (крупнейшая категория по объему трейдинговых операций, с большим отрывом опережающая другие категории) обращаются на Узбекской республиканской валютной бирже, подлежащей регулятивному надзору со стороны Центрального банка, который также выступает в качестве расчетного банка. С другой стороны, котируемые акции и корпоративные облигации обращаются на Республиканской фондовой бирже «Тошкент» (РФБТ), регулируемой Министерством экономики и финансов. Национальный банк внешнеэкономической деятельности Республики Узбекистан, коммерческий банк, служит расчетным банком в отношении сделок на РФБТ. До недавнего времени на третьей, значительно меньшей внебиржевой платформе, Elsis Savdo, обращались некотируемые ценные бумаги, но в начале 2023 года ее лицензия была отозвана в рамках подготовки к введению в действие внебиржевой торговой платформы РФБТ (Yerzikov, 2023[14]).

Для соблюдения «Принципов в отношении инфраструктуры финансового рынка» Международной организации комиссий по ценным бумагам (ИОСКО) и Банка международных расчетов денежные расчеты должны производиться «деньгами центрального банка», а не деньгами коммерческих банков, за исключением случаев, когда кредитный риск и риск ликвидности жестко контролируются и минимизированы (Bank for International Settlements and IOSCO, 2012[15]). Согласно Программе развития рынка капитала в 2021–2023 годах, Центральный банк, предоставив Центральному депозитарию ценных бумаг Узбекистана доступ к своей системе валовых расчетов в режиме реального времени, вскоре станет расчетным банком также в отношении корпоративных ценных бумаг, что обеспечит соответствие процедуры расчетов международным принципам (Government of Uzbekistan, 2021[16]).

Не существует гармонизированной платформы или комбинированного депозитария для ведения торговли государственными и корпоративными ценными бумагами, поскольку РФБТ и Республиканская валютная биржа поддерживают раздельные системы. Существование этой двойной рыночной инфраструктуры увеличивает транзакционные издержки инвесторов и затрудняет развитие рынка капитала (ADB, 2021[13]). Для решения этой проблемы Программа развития рынка капитала в 2021–2023 годах предусматривает налаживание более тесных программных связей между РФБТ и Республиканской валютной биржей для лучшей гармонизации рыночной инфраструктуры при усилении системы надзора за рынком в целях предотвращения манипулятивной и незаконной торговой практики (Government of Uzbekistan, 2021[16]). В идеальном случае следует разработать общую или полностью связанную платформу для сокращения транзакционных издержек потенциальных участников рынка. Кроме того, следует реорганизовать и укрепить Центральный депозитарий ценных бумаг Узбекистана для консолидации всех активов рынка капитала (в частности, акций, государственных и корпоративных облигаций, инструментов участия в капитале и прочих финансовых инструментов) в целях оптимизации как пред-, так и посттрейдинговой инфраструктуры всего рынка капитала.

4.2. Институциональная, правовая и нормативная основа рынка капитала

4.2.1. Реформы в сфере законодательства и регулирования

Наряду с последними институциональными реформами Узбекистан стремится реформировать свои нормативные акты о рынках капитала. Существующая правовая основа рынка капитала Узбекистана имеет ограниченный охват и не согласуется с международными стандартами, такими как Принципы регулирования ценных бумаг ИОСКО. Государство часто издает президентские и министерские указы для заполнения пробелов в действующем законе «О рынке ценных бумаг», что ведет к возникновению фрагментированной, громоздкой совокупности нормативно-правовых актов. Азиатский банк развития назвал «непрозрачную нормативно-правовую основу» страны одним из основных факторов, ведущих к неэффективному содействию рыночному механизму в Узбекистане (ADB, 2021[17]). Ряд реформ 2020 года был нацелен на составление полного кодекса рынков капитала из действующих законов, актов и указов, а также на устранение барьеров для будущих иностранных и отечественных инвесторов в отечественные ценные бумаги (Dettoni, 2019[18]). В Программе развития рынка капитала Узбекистана в 2021–2023 годах существование большого количества нормативно-правовых актов указано как один из барьеров для развития рынка капитала. Программа поручает Министерству финансов (в настоящее время Министерство экономики и финансов), Центральному банку и Министерству инвестиций и внешней торговли (в настоящее время Министерство инвестиций, промышленности и внешней торговли) консолидировать существующие законодательные и нормативные акты в форме проекта закона «О рынках капитала», основанного на принципах ИОСКО (Government of Uzbekistan, 2021[16]).

Кроме того, в финансовой экосистеме Узбекистана отсутствует действенный межбанковский денежный рынок. Поскольку преобладающие в стране государственные банки получают субсидируемые государственные средства, а частные банки меньшего размера опираются главным образом на финансирование за счет депозитов, проводится мало операций на открытом рынке, которые служат рыночными ориентирами, указывающими цены денежного рынка. При их отсутствии единственным показателем цены денежного рынка является ставка рефинансирования Центрального банка. Наряду с продолжающимся процессом приватизации, который уменьшит роль государства в субсидировании крупнейших банков, для содействия развитию рынка капитала правительству следует стремиться внедрить соответствующие инструменты, такие как соглашения о выкупе и валютные свопы (ADB, 2021[13]).

Аналогичным образом, рынок заемного капитала является неразвитым, и на нем отсутствует ликвидность и достаточный объем эмиссий и торговли. Большинство государственных облигаций Узбекистана являются краткосрочными, на настоящий момент произведено только три долгосрочные эмиссии. Кроме того, выпуски облигаций осуществляются без предварительно объявленного календаря аукционов, что препятствует участию в аукционах их потенциальных участников, а доходности отсечения на аукционах соответствуют директивной ставке Центрального банка, что означает, что торги не являются рыночными. Все эти факторы препятствуют формированию вызывающей доверие кривой доходности государственных облигаций, что, в свою очередь, мешает определению надлежащих курсов корпоративных облигаций (ADB, 2021[13]). Программа развития рынка капитала в 2021–2023 годах решает некоторые из этих проблем путем внедрения календаря аукционов, предусматривающего график регулярных эмиссий трех- и пятилетних облигаций для обеспечения формирования кривой фактической доходности.

Программа развития рынка капитала в 2021–2023 годах устанавливает целевые показатели, призванные к 2023 году увеличить совокупный объем ценных бумаг, находящихся в свободном обращении, до 5 процентов ВВП. Для повышения предложения правительство ставит задачу довести капитализацию рынка капитала до 45 трлн узбекских сумов и увеличить долю ценных бумаг в финансировании инвестиционных программ республиканского и регионального уровней до 5 процентов. В целях увеличения спроса правительство делает акцент на повышении доступности рынка капитала посредством активной интеграции с международными финансовыми рынками, широкого использования современных информационно-коммуникационных технологий и применения передовых подходов, успешно апробированных за рубежом. Реформы законодательства и регулирования призваны создать необходимые условия для активного финансирования инвестиций, направленных на цели развития на фондовом рынке, путем внедрения передовой международной практики, устранения излишних барьеров, ограничений и чрезмерного регулирования этой сферы и развития. Кроме того, изменения в законодательстве будут направлены на обеспечение целостности регулирования рынка капитала и предупреждение системных рисков с внедрением соответствующих международных критериев и опыта (Government of Uzbekistan, 2021[16]).

Дополнительным серьезным ограничением в отношении спроса на рынке капитала Узбекистана является нехватка квалифицированных кадров. Программа развития рынка капитала в 2021–2023 годах ставит задачу участия 40 тысяч человек в мероприятиях по повышению финансовой грамотности и квалификации миноритарных инвесторов, прочих участников рынка капитала и широких слоев населения. Кроме того, предусматривается внедрение и совершенствование программ подготовки и переподготовки специалистов для рынка капитала, а также улучшение условий для привлечения на рынок отечественных и иностранных специалистов (Government of Uzbekistan, 2021[16]).

Кроме того, пакетом реформ рынка капитала 2022 года установлены правила выпуска ценных бумаг на национальном и иностранных фондовых рынках, призванные увеличить количество размещений на Республиканской фондовой бирже «Тошкент». Начиная с апреля 2022 года эмитенты могут размещать акции на иностранных фондовых биржах только после их предварительного размещения на РФБТ или в рамках одновременного размещения на отечественной и международной биржах (Government of Uzbekistan, 2022[19]).

Расширение спектра доступных финансовых продуктов

Статья 96 Гражданского кодекса Узбекистана и закон «О рынке ценных бумаг» дают узкое определение ценных бумаг как простых векселей (переводных векселей), акций, облигаций, сберегательных (депозитных) сертификатов, расписок, депозитарных расписок и казначейских облигаций, что ведет к недостаточному предложению ценных бумаг. В рамках последних реформ внедрены новые категории ценных бумаг, в частности, конвертируемые облигации и определенные производные ценные бумаги, но для других потенциальных инструментов в Узбекистане по-прежнему не существует правовой базы. Действующим законодательством не предусмотрены ценные бумаги, обеспеченные ипотекой, или исламские финансовые инструменты, такие как сукук, — инструмент, подобный облигации. В Узбекистане, преимущественно мусульманской стране, приблизительно 27 процентов граждан не имеют банковского счета по соображениям, связанным с их религией (UNDP, 2021[20]), что указывает на то, что может существовать значительный спрос на исламские финансовые инструменты, в частности, сукук (см. 5.4 «Сукук»). Обсуждения ОЭСР в 2022 году с представителями Центрального банка, Министерства финансов и РФБТ подтвердили, что существует значительная потребность во внедрении исламских финансовых инструментов на внутреннем рынке. Такой неиспользованный рынок может помочь Узбекистану стимулировать внутренний спрос на ценные бумаги. Программа развития рынка капитала в 2021–2023 годах предусматривает проведение реформ, ведущих к внедрению ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, сукук и прочих финансовых инструментов.

При том что на субнациональные органы государственного управления в Узбекистане приходится 56 процентов совокупных национальных расходов, статья 142 Бюджетного кодекса запрещает им выпускать долговые инструменты (Government of Uzbekistan, 2013[21]). В 2020 году было сделано исключение для муниципалитета Ташкента в отношении выпуска долгового инструмента стоимостью 500 млн долларов США на национальном рынке (Gazeta.Uz, 2020[22]), но этот пилотный проект не был реализован, поскольку Министерство финансов отказалось гарантировать эмиссию. В области предложения это ограничение уменьшает число потенциальных эмитентов ценных бумаг, а в области спроса оно мешает местным жителям осуществлять прямые инвестиции в проекты, управляемые их субнациональными органами государственного управления.

Расширение пула потенциальных инвесторов и участников рынка

До недавнего времени налоговая политика Узбекистана отнюдь не являлась стимулом для участия в торговле ценными бумагами. В Узбекистане взимался налог на дивиденды и начисленные проценты по инвестициям в ценные бумаги, что уменьшало прибыль, доступную потенциальным инвесторам. В 2022 году правила налогообложения дивидендов были изменены: начисленные проценты по облигациям и дивиденды по некоторым пакетам акций были освобождены от налогообложения, и была установлена 5-процентная ставка налога на доходы от дивидендов по другим пакетам акциям. Вместо налога на прибыль или доходы продавец платит сбор в размере 0,3 процента общей суммы операции (Government of Uzbekistan, 2022[19]).

В Узбекистане существует лишь небольшой пул институциональных инвесторов (см. 3.2.2 «Внутренние частные финансовые потоки»), и они в основном не участвуют в рынке капитала Узбекистана. Программа развития рынка капитала в 2021–2023 годах призвана расширить их участие посредством ряда реформ в сфере законодательства и регулирования. Правительство планирует стимулировать участие пенсионного фонда Узбекистана путем создания нового агентства по развитию и регулированию пенсионного фонда. Кроме того, правительство планирует произвести разгосударствление государственных страховых компаний, привести их нормативы в соответствие с международными принципами и расширить их полномочия на осуществление инвестиций (Government of Uzbekistan, 2022[19]).

4.2.2. Институциональная структура

Одним из наиболее серьезных недостатков является отсутствие стратегического курса правительства. Узбекистан проявляет все больший интерес к развитию внутреннего рынка капитала, особенно с принятием Программы развития рынка капитала в 2021–2023 годах. Однако все еще отсутствует скоординированная долгосрочная стратегия, устанавливающая первоочередные задачи государства в отношении развития рынка капитала и определяющая процесс проведения реформ в области развития финансового рынка.

Что касается институциональной структуры, также проведены ускоренные, в некоторых случаях противоречивые институциональные реформы. В частности, в 2019 году было создано Агентство по развитию рынка капитала (АРРК), которое всего лишь два года спустя было упразднено с передачей его функций Департаменту развития рынка капитала Министерства экономики и финансов. В настоящее время этому Департаменту поручено реализовывать меры политики по развитию и регулированию рынка ценных бумаг, защищать права инвесторов и вести мониторинг соблюдения правовых норм на рынке. Согласно постановлению 2021 года, к 2023 году будет разрешен листинг акций узбекских компаний на иностранных фондовых биржах при условии, что первоначальное размещение акций производится на отечественной фондовой бирже (Grata International, 2021[23]). Это изменение, а также предлагаемые изменения в платформах для торговли ценными бумагами в Узбекистане (см. 4.1.3 «Фондовые биржи и торговые платформы») могут частично решить проблемы, связанные с неэффективным содействием рыночному механизму и ограниченным предложением ценных бумаг.

После перехода в 2021 году функций Агентства по развитию рынка капитала в ведение Министерства экономики и финансов и передачи в 2022 году полномочий Агентства по развитию рынка страхования тому же министерству число государственных институтов, осуществляющих регулирование финансового сектора, уменьшилось. Это сократило фрагментацию регулятивного надзора среди государственных органов Узбекистана, но функции регулирования по-прежнему разделены между Министерством экономики и финансов и Центральным банком, а их полномочия по регулированию государственных ценных бумаг (крупнейшего класса активов, с большим отрывом опережающего другие классы активов) совпадают. После последних институциональных изменений Министерство финансов регулирует пенсионную систему, сферу аудита, страховой рынок и корпоративные ценные бумаги (и, следовательно, Республиканскую фондовую биржу «Тошкент»). С другой стороны, Центральный банк регулирует банковский сектор, валютный рынок (и, следовательно, Узбекскую республиканскую валютную биржу) и небанковские кредитные организации (Nazirov, 2020[24]). Ввиду того, что Министерство экономики и финансов имеет доли собственности (от 10 процентов в «Асакабанке» до 97 процентов в «Ипотека-банке») во всех крупных государственных банках, кроме одного, могут возникать конфликты интересов. Остальная часть доли государственной собственности в банках Узбекистана относится к ведению Фонда реконструкции и развития Республики Узбекистан (от 24 процентов в «Кишлок курилиш банке» до 88 процентов в «Туронбанке» при наличии долей во всех крупных государственных банках, кроме одного), который не выполняет функции регулирования (Miroshnikova, 2022[4]).

Литература

[13] ADB (2021), Proposed Programmatic Approach, Policy-Based Loan for Subprogram 1, and Technical Assistance Grant: Republic of Uzbekistan: Financial Markets Development Program, Asian Development Bank (ADB), https://www.adb.org/sites/default/files/project-documents/53161/53161-001-rrp-en.pdf (accessed on 27 June 2023).

[17] ADB (2021), Sector Assessment (Summary): Finance, Asian Development Bank (ADB), https://www.adb.org/sites/default/files/linked-documents/53161-001-ssa.pdf (accessed on 27 June 2023).

[11] AFD (2022), Financing the development of the green portfolio of Sanoat Qurilish Bank, Agence française de développement (AFD), https://www.afd.fr/en/carte-des-projets/uzbekistan-financing-development-green-portfolio-sanoat-qurilish-bank (accessed on 27 June 2023).

[9] AkiPress (2022), “IFC to provide $50 [million] loan to Uzbekistan Industrial and Construction Bank”, AkiPress, https://m.akipress.com/news:685042:IFC_to_provide_$50_loan_to_Uzbekistan_Industrial_and_Construction_Bank/ (accessed on 27 June 2023).

[8] Aris, B. (2021), “Uzbek banking privatisation gathering steam”, BNE Intellinews, https://intellinews.com/uzbek-banking-privatisation-gathering-steam-229495/ (accessed on 27 June 2023).

[15] Bank for International Settlements and IOSCO (2012), Principles for financial market infrastructure, Bank for International Settlements and the International Organization of Securities Commissions (IOSCO), https://www.bis.org/cpmi/publ/d101a.pdf (accessed on 27 June 2023).

[1] Central Bank of Uzbekistan (2022), Statistical Bulletin: January-September 2022, Central Bank of Uzbekistan, Tashkent, https://cbu.uz/upload/medialibrary/fee/1yi6xtrrzd5nj9gi78h3wbzglno4hrw7/Statistical-bulletin-January_September-2022.pdf (accessed on 27 June 2023).

[18] Dettoni, J. (2019), “Uzbekistan greenlights 2020 capital market reform”, FDI Intelligence, https://www.fdiintelligence.com/content/news/uzbekistan-greenlights-2020-capital-market-reform-75988 (accessed on 23 June 2023).

[10] EBRD (2022), UzPSB pre-privatisation convertible loan, European Bank for Reconstruction and Development (EBRD), https://www.ebrd.com/work-with-us/projects/psd/52808.html (accessed on 27 June 2023).

[22] Gazeta.Uz (2020), “Хоким Ташкента сообщил о планах по выпуску евробондов на $500 млн [Tashkent khokim informed of plans to issue USD 500 million of eurobonds]”, Gazeta.Uz, https://www.gazeta.uz/ru/2020/11/14/eurobonds-tashkent/ (accessed on 27 June 2023).

[19] Government of Uzbekistan (2022), О дополнительных мерах по внедрению эффективных механизмов поддержки рынка капитала [On additional measures to introduce effective mechanisms to support the capital market], https://lex.uz/ru/docs/5825751 (accessed on 27 June 2023).

[7] Government of Uzbekistan (2022), О дополнительных мерах по дальнейшему сокращению государственного участия в экономике и ускорению приватизации [On additional measures for the further reduction of state participation in the economy and accelerating privatisation], https://lex.uz/ru/docs/5918985 (accessed on 27 June 2023).

[16] Government of Uzbekistan (2021), Kapital bozorini yananda rivojlantirish chora-tadbirlari to’g’risida [On measures for further development of the capital market], https://lex.uz/docs/-5371091 (accessed on 14 June 2023).

[5] Government of Uzbekistan (2020), О Стратегии реформирования банковской системы Республики Узбекистан на 2020-2025 годы [On the Strategy for the Reform of the Banking Sector of the Republic of Uzbekistan 2020-2025], https://lex.uz/ru/docs/4811037 (accessed on 27 June 2023).

[21] Government of Uzbekistan (2013), Бюджетный кодекс Республики Узбекистан [Budget Code of the Republic of Uzbekistan], https://lex.uz/ru/m/acts/2304140 (accessed on 27 June 2023).

[23] Grata International (2021), The President of the Republic of Uzbekistan adopted the Resolution “On measures for further improvement of the system of capital market regulation”, https://gratanet.com/news/the-president-of-the-republic-of-uzbekistan-adopted-the-resolution-on-measures (accessed on 27 June 2023).

[12] Lillis, J. (2022), “Uzbekistan: Privatisation bounces back with revived bank buyout”, Eurasianet, https://eurasianet.org/uzbekistan-privatization-bounces-back-with-revived-bank-buyout (accessed on 27 June 2023).

[2] Ministry of Employment and Poverty Reduction (2023), Ключевые показатели рынка труда: Занятость в неформальной экономике [Key labour market indicators: Employment in the informal economy], https://data.gov.uz/rus/data/61c5b8d1ae25c8ecefc77852 (accessed on 28 June 2023).

[4] Miroshnikova, D. (2022), “Uzbekistan’s Banking System Ownership Concentration and the Ongoing Privatization Process”, Review.Uz, https://review.uz/en/post/uzbekistans-banking-system-ownership-concentration-and-the-ongoing-privatization-process (accessed on 27 June 2023).

[24] Nazirov, A. (2020), “Почему Узбекистану нужен единый финансовый регулятор. Колонка главы АРРК Атабека Назирова [Why Uzbekistan needs a single financial regulator. Column from the head of the Capital Market Development Agency (CMDA) Atabek Nazirov]”, Spot.Uz, https://www.spot.uz/ru/2020/05/18/regulator/ (accessed on 27 June 2023).

[3] UNDP (2021), Development Finance Assessment for the Republic of Uzbekistan, United Nations Development Programme (UNDP), https://www.undp.org/uzbekistan/publications/development-finance-assessment-republic-uzbekistan (accessed on 23 June 2023).

[20] UNDP (2021), Pre-Feasibility Study for Green Sukuk Issuance in the Republic of Uzbekistan, United Nations Development Programme (UNDP), https://www.undp.org/policy-centre/istanbul/publications/pre-feasibility-study-green-sukuk-issuance-republic-uzbekistan (accessed on 27 June 2023).

[6] UzDaily (2022), “Sovcombank cancels the deal on the purchase of Uzagroexportbank”, UzDaily, https://www.uzdaily.uz/en/post/73711 (accessed on 27 June 2023).

[14] Yerzikov, V. (2023), “Лицензия внебиржевой платформы Elsis-Savdo приостановлена [Licence of over-the-counter trading platform Elsis Savdo suspended]”, Kursiv.

примечание

← 1.  Согласно прогнозам, в 2022 году ВВП составит 105,4 процента ВВП 2021 года.